R$ 2,3 tri em papéis incentivados: quem recebe esse benefício?

Toda vez que alguém compra uma LCI, uma LCA ou uma debênture incentivada, a conta parece simples: menos imposto, mais dinheiro no bolso. É essa lógica que fez o estoque desses papéis mais do que dobrar desde 2022, somando hoje R$ 2,3 trilhões. 

Para sustentar esse volume de isenções, o governo abre mão de uma arrecadação estimada em R$ 50 bilhões por ano, o equivalente, segundo cálculo da gestora Leto Capital (antiga JGP Crédito), a 17,8% de todo o PIB brasileiro em estoque de títulos isentos. 

O debate que ganhou força nas últimas semanas, porém, não é sobre acabar com essas isenções. A Leto Capital, em análise, propõe uma pergunta mais incômoda: será que esse subsídio bilionário está realmente chegando até quem precisa dele (famílias comprando a casa própria, produtores rurais financiando a safra, projetos de infraestrutura destravando obras) ou está ficando pelo caminho? 

O subsídio tem dois lados, e nem sempre o seu lado ganha 

Para entender o problema, é preciso lembrar como esse mecanismo funciona. O governo isenta de IRPF os rendimentos de certos títulos de crédito privado como forma de baratear o financiamento de setores considerados prioritários, como o imobiliário, agronegócio e infraestrutura. 

A teoria é que, ao não pagar imposto sobre o rendimento, o investidor aceita receber uma taxa de juros nominal mais baixa, e essa taxa mais baixa se traduz em crédito mais barato para quem está do outro lado da operação: o mutuário da casa, o produtor rural, a concessionária de energia. 

O problema identificado é que esse repasse não é automático, nem garantido. Segundo a análise da Leto Capital, as debêntures de infraestrutura, justamente os papéis mais fiscalizados, com obrigatoriedade de longo prazo e portarias específicas para cada projeto financiado, representam apenas 28% do total de títulos incentivados em circulação.

O restante do mercado é dominado por papéis emitidos por bancos, como LCIs, LCAs e LIGs, e aí está o ponto mais sensível do estudo, foi calculado que 76% do saldo dessas letras de crédito está concentrado nos cinco maiores bancos do país. 

Por que concentração bancária importa para o seu bolso? 

Esse dado não é só uma curiosidade sobre o setor financeiro, ele tem uma implicação direta na pergunta central do artigo.

A teoria econômica, como aponta a própria análise da Leto Capital, indica que estruturas de mercado mais concentradas tendem a dificultar o repasse dos benefícios fiscais para a ponta final, ou seja, para o tomador de crédito ou o consumidor. 

Em mercados com pouca concorrência, uma instituição financeira tem mais liberdade para captar recursos mais baratos graças à isenção, sem necessariamente repassar toda essa economia para quem pega o empréstimo.

Parte do benefício, nesse cenário, fica retida como margem bancária em vez de se transformar em juro menor para o financiamento imobiliário ou agrícola. 

Há ainda um segundo fator estrutural, a legislação que rege as debêntures incentivadas, criada pela Lei 12.431 de 2011, praticamente não passou por atualizações relevantes desde então, mesmo com o mercado desses papéis tendo mudado de tamanho e de perfil de investidor ao longo da última década. 

Uma proposta de ajuste fino, não de fim da isenção 

Diante desse cenário, a Leto Capital não defende o fim dos títulos incentivados, ao contrário, reconhece sua importância para financiar setores estratégicos.

A proposta é outra, antes de qualquer mudança de alíquota, bancos deveriam ser obrigados a divulgar relatórios de transparência sobre LCIs e LCAs, permitindo calcular, de fato, qual benefício social está sendo gerado por cada real de imposto não arrecadado. 

Segundo a gestora, essa é a medida de menor custo político e maior retorno informacional entre todas as alternativas discutidas e deveria vir antes de qualquer debate sobre taxação. 

O tema não é só acadêmico. Felipe Salto, economista-chefe da Warren Investimentos e ex-diretor executivo da Instituição Fiscal Independente do Senado, já havia classificado a isenção ampla desses títulos como parte de uma lista de renúncias tributárias que somam centenas de bilhões de reais e que tendem a voltar à mesa do ajuste fiscal depois da eleição presidencial de outubro. 

Vale lembrar que uma tentativa de tributar LCIs e LCAs em 5% já havia sido discutida pelo Congresso em 2025, dentro da Medida Provisória 1.303, mas acabou revertida depois de forte pressão de setores como o agronegócio, como mostrou à CNN o próprio relator do texto na época, o deputado Carlos Zarattini. 

O que isso significa para quem investe? 

Para quem já tem ou pretende comprar títulos incentivados, há uma leitura prática importante, discussões anteriores sobre taxação desses papéis, tanto no caso de debêntures incentivadas quanto de Letras Financeiras em reformas passadas, mantiveram a isenção para o estoque já emitido, aplicando qualquer nova regra apenas às emissões futuras.

Se esse padrão se repetir em uma eventual revisão, os títulos incentivados já em carteira tendem a ganhar um valor de escassez, e é justamente por isso que as gestoras estão aumentando a exposição a debêntures de infraestrutura, com os prêmios do índice que acompanha esses papéis, o IDEX-Infra, no maior patamar do ano. 

Na prática, isso sugere dois movimentos possíveis para quem monta uma carteira de renda fixa isenta hoje: priorizar debêntures de infraestrutura, que têm critérios mais rígidos de alocação e maior chance de estar efetivamente financiando projetos prioritários.

Acompanhar de perto qualquer sinalização de mudança regulatória, já que o momento de comprar antes de uma eventual nova regra pode ser justamente o que garante a isenção por mais tempo. 

A resposta para a pergunta que dá título a este artigo não é um "você" ou um "a empresa" isolado, é "depende de que título, de que setor, e de quanta concorrência existe entre quem empresta o seu dinheiro". 

Entender essa diferença é o que separa um investidor que escolhe título incentivado só pela isenção de um investidor que entende, de fato, para onde o benefício fiscal está indo.